七禾网注：与嘉宾的对话仅作为研究之用，不代表七禾网的观点及推荐。金融投资风险丛生，愿七禾网用户理性谨慎。

李栋

芷瀚资产执行董事/投资总监。

全面负责芷瀚资产日常管理、策略研发及交易工作。

毕业于北京航空航天大学自动控制及信息技术专业，在私募基金投资管理岗位从业多年，十年量化CTA交易经验，熟悉国内及全球衍生品市场交易规则及品种特性，擅长交易策略开发和系统优化，具有亿元规模基金管理经验，保持长期稳定盈利记录。

没有永恒的圣杯，只有通过动态的体系调整来适应市场的进化才能活下来。

市场波动率在逐步走低，传统中低频策略已经钝化，赚钱的难度越来越大，可以说做一颗恒星很难，我们首要考虑的是如何活下去，这就要求时刻坚持风控第一，给予尾部风险冲击足够的冗余，建立强大的防守反击体系，才能立于不败之地。

聪明的资金会越来越往更有效的管理者手上集中，机构博弈的特征越来越明显，赚钱效应越来越难。

从海外近30年的发展历程来看，量化CTA已成为不可或缺的主流配置策略，在大类资产配置中占比10%-15%左右。

CTA策略的劣势在于容量有限，国内顶尖机构能够做到20-30亿规模已经是上限。

我们看好国内CTA基金的发展，像Winton有几百亿美元规模，如果有一天资本市场能够开放，本土出现全球配置的百亿CTA基金也未必没有可能。

优秀的基金经理交易一百多个品种大致已经到了极限，但程序化可以同时交易几千个品种，同时可以配置上百个策略组合，这是人工不能达到的。

程序化交易代表着超大型CTA机构发展的必然趋势，目前越来越显示出头部效应和进入壁垒，头部机构积累了顶级的策略和人才储备，各方面都能实现降维打击，目前国内的量化私募仍然处在洗牌阶段。

从海外30年的发展历程看，绝对收益仍然是CTA的属性，不必担心CTA策略会失效。

高频的考察周期是月度，每月都要实现正收益，中频的考察周期是半年，每半年要有正收益，低频周期更长，这是CTA策略的硬性考核指标，没有实现平均收益只能说明在全市场排名当中已经落伍。

股指CTA策略更适合高频和次高频策略，中低频策略集中度太高波动会比较大，不太适合资管模式。

芷瀚资产坚持风控第一的理念，主策略长期保持一致，布局全品种、全频段、多策略的全天候量化CTA策略，以做多波动率动量策略为主，辅助以增强、回归策略，同时保持一定比例低相关性高频、套利等策略的配置。

芷瀚资产更多地着眼于量化风险而不是量化收益，重要的是把风险边际量化出来，风险收益同源，少亏就是多赚，控制住尾部风险才是稳定盈利的保证。

坚持全市场、全品种、全频段和多策略的多因子配置体系，立足于大规模稳定收益率中频CTA策略，对应市场利润结构以做多波动率动量策略为主，结合全面的风控体系和资金管理体系，这都是我们稳定收益的重要保障。

芷瀚资产以大容量的全天候CTA策略为主，主策略容量在15亿左右。

除非是靠运气否则永远赚不到认知范围外的钱，靠运气赚的钱最后往往又会靠实力亏掉，这是一种必然，每一分钱都是对这个世界认知的变现。

芷瀚资产一贯强调风控第一的理念，风控体系嵌套在信号中是整个交易系统的基石，包括单策略风控、仓位管理、波动率管理、杠杆管理、敞口管理、资金管理等几个方面。

从17世纪初阿姆斯特丹交易所成立到现在，永恒不变的本质就是买多了就涨卖多了就跌。

人工智能的背后仍然是人，交易算法也都是设计出来的，信号也会发生叠加和踩踏，宏观环境和主观选择仍然不可避免对市场的波动产生影响，这是金融市场不可控的部分。

专注于衍生品市场相关策略的开发和交易，视角更多地集中于量价波动率。

私募是资本密集型行业，投入回报比会非常高，核心资产就是人才和策略，核心人才的价值通过规模效应放大，即使是年薪千万也不为过。

目前也许是量化私募较为容易进入头部的最后窗口期，在人才和资金都沉淀之后，像14年私募元年很多一般的机构都能够快速扩张规模的机会就一去不复返了。

七禾网1、李总您好，感谢您在百忙之中与东航金融、七禾网进行深入对话。 首先恭喜您操作的账户获得第十届“蓝海密剑”中国对冲基金公开赛晋衔奖，请您谈谈对本次比赛的心得？

李栋：感谢东航金融、七禾网，能够让我们在贵平台展示芷瀚资产稳健的交易风格，19年的表现符合预期，在稳健的风控目标下实现了期望收益，完成了既定目标，未来会继续努力，争取获得更好的成绩。

七禾网2、早在6年前，您就接收过七禾网的采访，当时的标题是“要做市场中的恒星，持久闪烁而不陨落”，6年过去了，您觉得做恒星难度大吗？ 为什么？

李栋：国内的二级市场一直在从弱有效向中强有效市场发展，市场的参与者结构、宏观生态和监管政策都发生了变化，没有永恒的圣杯，只有通过动态的体系调整来适应市场的进化才能活下来，多年来我们整个体系发展也是一个量变到质变，逐步完善和进化的过程。市场波动率在逐步走低，传统中低频策略已经钝化，赚钱的难度越来越大，可以说做一颗恒星很难，我们首要考虑的是如何活下去，这就要求时刻坚持风控第一，给予尾部风险冲击足够的冗余，建立强大的防守反击体系，才能立于不败之地。虽然稳定盈利的难度越来越大了，但衍生品市场零和博弈的属性决定财富没有凭空消失，与权益及房地产市场的边际定价不一样，除去交易成本每一笔交易都有输赢，这也是CTA市场绝对收益的来源，虽然市场一直在进化，但只要做到比大部分竞争对手更好，就能够生存下去。芷瀚资产一贯重视策略的开发和运行，把销售和宣传放在次要的位置上，我们更相信时间的力量，市场在进化我们的体系也在不断迭代，通过不懈的努力就能够成为持久闪烁的恒星。

七禾网3、在这6年里，您觉得国内市场有哪些变化？ 个人有哪些变化？

李栋：国内市场一直进化，这也是海外市场已经走过的历程，究其原因，市场参与者结构发生了变化，海外顶级量化进入国内，本土量化机构也在博弈成长，聪明的资金会越来越往更有效的管理者手上集中，机构博弈的特征越来越明显，赚钱效应越来越难。同时期货品种和工具也变多了，期权在不断推出，市场容量也在扩张，对比海外衍生品交易所，国内市场的发展是最迅速管理层也是最务实的，CME这样的传统交易所这些年都是死水一潭，有对比才对国内市场更加有信心。另外监管也更加成熟，穿透式监管防范了各种非法的市场操纵，稳定了市场秩序，但也确实降低了波动率，趋势行情变得越来越少，三季度我们测算整体波动率已经降低到历史极值，波动率均值下降成为常态，这也给量化CTA带来了新的考验。个人来说，13年加入了上家优秀的私募机构，到17年创立芷瀚，我心怀感恩，得益于其完善的风控体系和优秀的投研架构，我也完成了从高风险高收益的盘手模式向大规模稳定收益资管模式的蜕变，没有这段成长经历仓促创立芷瀚一定是会走弯路的。前人栽树后人乘凉，每一个阶段都不可或缺，每一个支持过我们的朋友都值得感恩，一路走过来，正是非常多的领导和朋友的支持，才有了芷瀚现在大好的局面。

七禾网4、您内外盘都做，基本全年无休，您对这样的生活会不会厌恶？

李栋：受人之托忠人之事，资产管理行业有其存在的意义，量化交易是我的职业也是我的事业，选择了就全力去做好，也才能对得起投资人的托付。辛苦是一定的，但任何行业都没有随随便便的成功，私募基金集中了太多聪明的头脑，既残酷又公平，我们明白没有碾压式的智力优势，就只能笨鸟先飞依赖勤奋来积累我们的核心竞争力，在市场跌怕滚打了十几年，也才能积累起一定的核心能力。选择比努力更重要，但每一份努力也都是有回报的。人到中年很容易讲情怀，务虚会显得不太靠谱，但确实在这个竞争非常激烈的领域能够坚持下来的人，我相信内心一定是有除了物质之外的驱动的，冷暖自知，热爱才能坚持，我也在这里向每一个坚持在交易行业的同行致敬。

七禾网5、您有十余年的量化CTA交易经验，就您个人而已，CTA策略有哪些优势?

李栋：芷瀚的核心团队拥有十年的国内和海外量化CTA交易经验，从海外近30年的发展历程来看，量化CTA已成为不可或缺的主流配置策略，在大类资产配置中占比10%-15%左右。量化CTA的主要特征是大类资产负相关性、绝对收益和危机属性。从传统的配置理论来讲，相关性较低正向收益的资产对整体配置才有意义，相关性较高的资产只是通过增加beta来获得收益，并没有获得超额收益，对衍生品来说调高杠杆就可以实现高收益高风险目标，但资金曲线参数并没有获得改善。量化CTA与权益类资产的负相关性就突显了其配置意义。海外的发展历程也验证了头部CTA机构获取绝对收益的能力，从逻辑上来讲衍生品市场是零和博弈，与权益类市场边际定价不同，除去交易所费用每一笔交易最终一定会有赢家和输家，红海博弈最后必然会有少量的专业机构能够成为稳定的赢家，这是绝对收益的本质来源。波动率相关策略在危机时刻如鱼得水，系统性风险带来的超高收益，大大对冲了权益类市场的风险，这在市场长久的历程中已经一次次获得验证。CTA策略的劣势在于容量有限，国内顶尖机构能够做到20-30亿规模已经是上限，全市场主力合约单边名义保证金占用不过一两千亿，资金池的深度决定了CTA机构的规模上限。伴随着新的交易品种上市，市场容量不断扩大，我们看好国内CTA基金的发展，像Winton有几百亿美元规模，如果有一天资本市场能够开放，本土出现全球配置的百亿CTA基金也未必没有可能。

七禾网6、国内CTA管理资金最近几年也正在迅猛发展，但与海外相比，程序化交易策略所占比例还比较低。 您觉得主要有哪些原因？ 对程序化交易在国内的前景您是否看好？

李栋：市场发展需要时间，伴随着金融市场开放，内外盘市场的有效性会趋于一致，投资者结构也会趋于一致，程序化比例越来越高只是时间的问题。程序化就是计算机自动执行交易指令，对人工的替代优势主要有两个方面，一个是速度二个是广度，超高频毫秒级甚至微秒级交易是人工不能涉及的领域，完全依赖程序化，90年代开始海外高频机构就开始收割市场，到现在仍然能在技术上对国内大部分高频公司形成碾压，近期高频领域挤出效应明显，尾部高频向中频下沉，这个领域军备竞赛非常激烈，但高频容量不大，除了自营以外的配置也只能是锦上添花。在中低频领域，程序化不能对人工交易形成绝对碾压，策略逻辑对速度要求不高人工也能实现，优势也就不那么明显。但程序化可以拓宽市场品种和交易策略，理论上全球所有的二级市场都可以交易，优秀的基金经理交易一百多个品种大致已经到了极限，但程序化可以同时交易几千个品种，同时可以配置上百个策略组合，这是人工不能达到的。对上百亿的资金来说依靠程序化可以做到多因子足够分散，单因子上风险冗余可以控制得非常低，做出来的组合配置收益风险特征非常优秀，程序化一定是机构未来的主流。主观交易可复制性较差，周期性较明显，在管理大规模资金上的劣势就比较突出，量级上的原因在成熟市场上的占比就会小一些。但有个误区，好像一些交易者使用三方平台触发一些信号就是专业程序化交易了，这种完全依赖信号体系追求胜率和盈亏比的方式，可能连专业程序化的门框都没有摸到，很难穿越周期适应复杂的市场生态。专业程序化是一个非常庞杂的系统工程，在我们看来信号体系的占比无非只有40%，更多的体系搭建对风控和资金管理等方面的要求非常高，嵌套的立体结构非常庞杂。这和二级市场一样是一个低门槛的行业，谁都可以说自己是程序化，但是能做出穿越周期稳定盈利的系统非常困难，而且伴随市场的进化未来只有实力强大的机构才更可能承担专业程序化开发的系统工程。程序化交易代表着超大型CTA机构发展的必然趋势，目前越来越显示出头部效应和进入壁垒，头部机构积累了顶级的策略和人才储备，各方面都能实现降维打击，目前国内的量化私募仍然处在洗牌阶段，所以我们也要抓住这个机遇，争取在壁垒形成之前能够建好我们的护城河。

七禾网7、今年，私募CTA策略整体表现不好，据统计CTA策略今年平均收益率不到10%，就您看来，今年 CTA策略回撤是短期不适应市场还是长期趋势？ CTA是否还有机会？

李栋：CTA策略是有周期的，但绝对收益的属性没有变化，无非是收益高低，波动高收益高，波动低收益低。CTA趋势策略上半年表现亮眼，下半年伴随波动率下降，整体低迷。从海外30年的发展历程看，绝对收益仍然是CTA的属性，不必担心CTA策略会失效。高频的考察周期是月度，每月都要实现正收益，中频的考察周期是半年，每半年要有正收益，低频周期更长，这是CTA策略的硬性考核指标，没有实现平均收益只能说明在全市场排名当中已经落伍。多年来看，08-10年超高波动率，11-14年高波动率，15年-19年有三年都出现了相对较低的波动率，就说明了波动率均值走低是常态化，赚钱的难度越来越高，对专业性要求也越来越高，未来的期望收益也会逐步降低，这不仅仅是期货市场，股票市场也会经历同样的历程。从我们的角度来说，市场的生态变化有其必然性和合理性，更多的还是从机构自身去找原因，修炼内功最重要。CTA的危机属性和周期特征决定了机会一定会到来，关键是机会到来的时候有没有足够的风控冗余来把握机会。在波动率修复的前提下，我们认为与做多波动率的相关策略将值得期待，相反回归类策略的表现可能会差强人意，中频表现的恢复会降低次高频的吸引力。相对价格这块，统计套利的边际在20年可能会更频繁地被打破，添加基本面因子的套利策略会更加稳定一点。当然具体品种需要具体分析，我们所有的交易还是基于客观的系统化交易系统，从大周期的角度来看，系统性的机遇也许正在趋近，基于我们近十年稳定的绝对收益表现，坚守交易体系静候机会来临即可。

七禾网8、随着股指期货的放开，有私募看好股指CTA策略，您是否看好？

李栋：股指对我们来说就是一个交易因子，海外股指我们也做，美国的三大，欧洲的DAX 富时，香港的恒生等等，从量化的角度来说，量价波动率条件充分就可以交易，股指和商品没有什么特别的区别。我们坚持多因子体系，鸡蛋不放在一个篮子里，风险平价决定了不会在任何板块上集中过多的风险敞口。股指CTA策略更适合高频和次高频策略，中低频策略集中度太高波动会比较大，不太适合资管模式。当然股指的容量非常大，水深了玩家多了自然专业的股指CTA策略就会存在，这和专做黑色或贵金属没有什么区别，无非是各人赚各人的钱，在自己能力范围内做风险可控的事情最重要。

七禾网9、据了解，芷瀚资产主要做CTA策略，跟其它私募CTA策略是否有不同？ 今年整体业绩表现如何？

李栋：芷瀚资产坚持风控第一的理念，主策略长期保持一致，布局全品种、全频段、多策略的全天候量化CTA策略，以做多波动率动量策略为主，辅助以增强、回归策略，同时保持一定比例低相关性高频、套利等策略的配置。主策略全年表现符合预期，继续保持较高的夏普比率，三季度后波动率下降至周期极值，主策略有所钝化，但显示出了强大的风控能力，各产品线均实现了期望收益且回撤很小。四季度波动率出现了缓慢抬升，主要产品线净值也回升至新高附近。CTA底层策略的相关性很高，绝对价格区分为突破类和回归类，相对价格套利对冲截面等等，同样的信号最终结果千差万别，一方面是不同底层策略的选择，另一方面同策略但交易体系的细节差异决定了最终结果不同。芷瀚资产每一个信号产生到实盘仓位，有很多参数设置，包括流动性、相关性、波动率、单因子风控、频段系数、信号参数、仓位管理等，买卖信号看起来很简单，但不过是冰山一角，到底是自上而下还是自下而上的配置方式有本质的区别，信号逻辑比信号本身重要的多。体系化的交易系统长期来看会对简单的买卖信号形成压倒优势。除了信号体系，芷瀚的风控和资金管理体系非常健全，对尾部风险的管理经验丰富，三季度的市场非常明显，上半年趋势效应较好很多机构加杠杆增规模，结果遇到了波动率极低的市场环境就出现了非常大的回撤。芷瀚会把常规标准差以外的风险分布充分体现在系统内，足够的冗余就会保证强大的风控能力。我们希望放眼长远做时间的朋友，长跑而不是短跑，做恒星而不是流星，尾部风险控制一定会影响到我们的期望收益，但稳定压倒一切，时间换空间是值得的。

七禾网10、据了解，芷瀚资产核心团队在内盘拥有11年的公开盈利业绩，那请问芷瀚资产保持长年盈利的秘籍是什么？

李栋：芷瀚资产更多地着眼于量化风险而不是量化收益，重要的是把风险边际量化出来，风险收益同源，少亏就是多赚，控制住尾部风险才是稳定盈利的保证。正向波动是收益的来源，反向波动是风险的来源，各账户定制化风险控制，而期望收益是由大样本决定的。我们因子库有近一千个因子，因子较少单因子尾部冲击对整个体系的影响就很大，因子数量足够多大数定律的威力就显现出来，风险和收益的期望区间统计规律就非常稳定，基本在期望值附近一两个标准差波动，这也是我们可以规模化管理大几十个账户，同时仍然能够对各账户进行定制化设计的保证。芷瀚资产坚持全市场、全品种、全频段和多策略的多因子配置体系，立足于大规模稳定收益率中频CTA策略，对应市场利润结构以做多波动率动量策略为主，结合全面的风控体系和资金管理体系，这都是我们稳定收益的重要保障。

七禾网11、开发交易策略和模型是CTA投资的重中之重，一个交易策略从开发到实盘，需要符合哪些条件、经历哪些步骤和过程？

李栋：从配置的角度来说，正向收益和较低相关性是新的策略模型上线的必要条件。底层信号的胜率和盈亏比能够保证周期内正收益，这是基本条件，否则没有配置的意义。与已配置策略的相关性测算也是必须的，否则就是通过增加beta来获取收益，本质上是放杠杆并没有获得超额收益。芷瀚新的辅助策略上线，需要策略团队提出策略思想，回测验证，参数调整，模块化整合，风控冗余测试，小资金实盘等过程，还是相对较为复杂的，但仍然是以经历过长期市场检验的成熟策略为主，新策略一定是经历了长期的实盘测试后才会调高比重。策略背后最根本的是盈利逻辑，逻辑清晰能够归因才表明可以理解盈利的本质来源，否则难以区分是偶然还是必然，是运气还是实力，基于策略设计去回测而不是通过回测结果来挑选模型才能避免幸存者偏差，基于纯粹数据统计很可能就是过拟合，模型的适应性会大打折扣，能否穿越周期也值得怀疑。芷瀚的主策略都是在多年完整周期实盘中不断检验和优化的，理论和实践相结合，但实践是检验真理的唯一标准。

七禾网12、除了CTA策略，芷瀚资产还会配置哪些投资策略？

李栋：芷瀚资产以大容量的全天候CTA策略为主，主策略容量在15亿左右，当下的重要任务是提升存量管理规模的收益，我们并没有太大的动力去快速扩张规模，稳打稳扎在能力范围内坚持运行核心主策略很重要，未来形成正反馈后才会去大力发展其他策略。芷瀚目前只配置了一套我们认为能够实现相对均衡的风险收益期望且能够穿越周期的核心策略组合，所有产品线的收益时间轴都是一致的，产品线不同杠杆水平不同但一定是同涨同跌，不存在拿着优秀策略出来募资却投到较差策略上的道德风险，投资人也不需要选择了私募还要再选择策略，也不用担心策略偏移。有段话很好，除非是靠运气否则永远赚不到认知范围外的钱，靠运气赚的钱最后往往又会靠实力亏掉，这是一种必然，每一分钱都是对这个世界认知的变现。见过很多超越自身能力盲目扩张规模和产品策略线的先例，大多结果不好，这也是我们不追求高速扩张的重要原因，三四季度我们拒掉了近2个亿的管理型资金就是出于这样的考量。但策略研发对我们来说一直是重中之重，不管上不上实盘，策略团队一直在致力于高频、套利矩阵、权益多空和期权等辅助策略的研发和实盘，为未来的发展做准备。

七禾网13、芷瀚资产不仅投资国内二级市场还投资全球二级市场，在资金配比上是侧重于国内还是国外？ 为什么？

李栋：目前绝大部分资金配置在国内，海外只有几千万，主要原因还是资本管制资金出海较难，多因子的体系当然希望能够配置更多相关性较低的市场和品种，但资金没有办法通过合规的渠道出海，我们也必须认清现实顺势而为。当然国内发展得非常好，先把国内市场做好很重要，同时我们也不会放弃在海外市场和一流量化机构同台博弈，金融市场全面开放只是时间的问题，我们也不惧怕在任何市场的博弈，这是十多年来全球交易经验带来的底气。

七禾网14、芷瀚资产坚持风险控制第一的理念，请问公司的风控体系是如何运行的？

李栋：芷瀚资产一贯强调风控第一的理念，风控体系嵌套在信号中是整个交易系统的基石，包括单策略风控、仓位管理、波动率管理、杠杆管理、敞口管理、资金管理等几个方面。简单来讲，区分为微观风控和宏观风控，微观风控就是控制单因子的风险边际，从测算波动率到设置亏损阈值，结合相关性和流动性系数，进行仓位管理。宏观风控就是总资金管理杠杆调整，在净值曲线波动的不同区间精细化杠杆管理，确保不触碰风控线，留有充足的风险冗余。芷瀚的事前风控非常严格，有不少0.96清盘线这样风控非常严格的账户在运行，但这对我们来说都没有问题，模块化的风控系统可以很轻松应对各种风控标准。芷瀚目前管理着几十个账户，从没有出现过事后风控，水位以下用到的回撤极小，合作方很轻松，中后台的维护压力也很小，这也是我们能够管理大规模资金的重要保证。

七禾网15、近几年来，不仅华尔街的先进量化机构在研究人工智能在交易中的应用，国内也有不少机构在进行这方面的探索，您对人工智能怎么看？ 芷瀚资产在量化的创新上是否有一些举措？

李栋：人工智能就是说利用机器来模拟、延伸和扩展人的智能的技术，金融上包括机器学习和算法交易等应用，这也代表着时代发展的潮流，我们也要顺势而为。但金融市场最终还是人参与的市场，只是工具不同了，从17世纪初阿姆斯特丹交易所成立到现在，永恒不变的本质就是买多了就涨卖多了就跌，不管是通过程序还是人来交易，背后人类的群体行为具有非线性的羊群效应，人工智能的背后仍然是人，交易算法也都是设计出来的，信号也会发生叠加和踩踏，宏观环境和主观选择仍然不可避免对市场的波动产生影响，这是金融市场不可控的部分。人工智能是一个工具，可以大幅提升我们分析处理数据的效率，在数据处理和交易效率上有很大的帮助，可以尽最大的可能来模拟人类的思维和行为方式，但目前并不能完全替代人类的智能。金融市场毕竟不是确定性规律的竞技游戏，量化资金占比也只是部分，世界充满了不确定性，策略的逻辑是非常重要的，不管用什么工具同样也要求能够理解盈利的本质。值得注意的是有些披着高大上外衣的策略实际上仍然是一些传统交易模式，这样的例子很多，仿佛投资人听不懂的策略就是高大上的好策略，最后还是要被打回原形。创新领域是非常高精尖的前沿，不是普通水平的一般机构可以游刃有余掌握的，不能为了蹭个热点沾了一点边就贴上高精尖的标签，我们还是应该更加严肃地对待新的领域比较好。创新是引领发展的第一动力，努力做好研究对主策略也会是触类旁通，未来扩容也才可能会有机会。芷瀚的策略团队一直致力于开发相关性较低的辅助策略，对新的潮流要去顺应才能发展和存活下来，我们的团队有海外和国内顶级名校的优秀策略研发人员，高频、套利矩阵乃至机器学习都有涉及，但这些策略未必会上实盘，通过实盘可靠性验证非常关键，清楚我们自己的能力边界也很重要。

七禾网16、在股指期权扩容后，私募机构也进入备战状态，芷瀚资产是否有做好准备？

李栋：期权策略一直是芷瀚辅助策略当中的重要组成部分，目前商品期权的成交量较小，指数期权的流动性就显示其吸引力，过去期权品种数量较少，对于我们多因子体系来说吸引力较小，占个零头却要花费同样的精力去维护策略的边际效用较低。随着金融期权和商品期权品种的逐步推出，配置的意义在增强，我们也会加大这方面的配置。

七禾网17、除了股指期权，国内商品期权也大扩容，芷瀚资产是否会参与商品期权？

李栋：芷瀚一直在参与商品期权，主要涉及几个策略，一方面结合底仓的套保策略，另外主要是涉及波动率的策略，同时还有一些期权套利和时间价值策略。我们一直在参与海外市场期权交易，成熟市场流动性和品种丰富度非常好，上半年我们配置了NYMEX天然气宽跨式期权组合，单因子回报率非常高达到了几百倍。随着国内市场的发展，期权一定是我们重点配置的品种，整个体系也会也更加立体，我们也一直在挖掘相关性较低的因子，目前主要的问题就是商品期权的流动性有待提升，相信这个在不久的将来会得到改善。

七禾网18、金融期权、商品期权的扩容也可以看出金融市场将越来越开放，就您看来，金融开放对国内私募冲击会不会很大？ 国内私募机构跟海外私募将如何同台竞争？

李栋：冲击肯定是大的，海外金融市场发展这么多年，已经实现了优胜劣汰，存活下来的机构都是血雨腥风中搏杀出来的，能够存活下来一定有其过人之处。国内私募毕竟比较年轻，同台竞争段位差距肯定是有的，但我们也没有必要恐慌，海外机构较大的优势集中在高频领域，技术优势明显才形成降维打击，技术也是可扩散的，鲶鱼效应加速国内私募的优胜劣汰，无非就是加速了春秋战国的历史进程，更早地实现马太效应。国内很多量化机构创始人也都是从海外回来，Millennium，Worldquant回来的优秀人才带来了很多先进的交易理念和技术，海外顶级机构这几年也都进来了，策略的流动和竞争实际上已经进行了很多年，也并没有看到海外机构碾压式的竞争优势。从投行领域一级市场来看，海外顶级机构这些年在国内一年不如一年，基本被本土机构碾压，这也表明我们也有超强的学习能力和资源整合水平，同时也不缺乏最聪明的头脑，强龙不压地头蛇嘛，也就没有什么好紧张的。蛋糕毕竟很大，每个人都有自己的舞台，关键是在细分领域修炼好内功做到极致，在自己的能力范围内赚取可以认知的利润就可以了。

七禾网19、对2020年的投资机会，有些私募认为商品期货投资机会大于股市投资机会，您比较看好哪个市场？ 为什么？

李栋：我们主要专注于衍生品市场相关策略的开发和交易，视角更多地集中于量价波动率，配置的角度来说，伴随着大资金向头部量化集中，市场整体波动率下降，稳定收益的难度会越来越高，中国市场从弱有效向中强有效市场发展，决定了股票市场结构性行情成为常态，短期内大牛市行情可能性不高，这也好比期货市场从08-10年超高波动率到11-14年高波动率再向目前低波动率发展的历程。我们坚持穿越周期的绝对收益量化CTA策略，三季度极低波动率压力测试下仍然表现稳健，从均值回归的角度来说，三季度低波动率已进入长尾区间，波动率回归是大概率事件，同时也可能会伴随着波动率均值的降低。应对市场生态的变化，芷瀚资产会动态调整各频段分布和底层信号参数，做好风控的同时准备迎接波动率的抬升，在系统性风险未出清的前提下，我们较为看好明年做多波动率突破类策略的表现。

七禾网20、前段时间，国内一家量化私募开150万年薪来招聘工程师，您怎么解读这个新闻？

李栋：量化私募开出这样的年薪，说明了量化机构的实力增长，同时人才的价值可以匹配这样的薪水，这是市场化的行为。头部量化已经有百亿规模，150万人民币换算成美元也就20多万，这和华尔街动则几百万美元的奖金来比不算什么。私募是资本密集型行业，投入回报比会非常高，核心资产就是人才和策略，核心人才的价值通过规模效应放大，即使是年薪千万也不为过。另外一方面也显示了头部量化私募正在建立壁垒，规模扩张后进入良性循环正反馈，开始重金招兵买马，建立护城河。所以目前也许是量化私募较为容易进入头部的最后窗口期，在人才和资金都沉淀之后，像14年私募元年很多一般的机构都能够快速扩张规模的机会就一去不复返了。市场化竞争中永远都是不进则退，这是一场全方位的立体竞争，我们也感受到了这种紧迫的压力，幸好整体发展符合预期，希望能紧跟量化行业发展的大潮。

七禾网21、芷瀚资产的目标是成为一流的科技量化类私募对冲基金，那请您介绍一下芷瀚资产，将从哪些方面来实现目标？

李栋：芷瀚资产管理（上海）有限责任公司是浦东新区工商管理局批准注册的一家致力于国内及全球金融市场量化交易的私募基金，目前除了上海总部还设立了厦门分公司。核心投资团队拥有良好的教育背景，在专业的投资机构从业多年，具有十年全球金融市场交易经验，经历了全球金融市场完整周期的长期考验，理论水平深厚，交易经验丰富，风控体系完善，长期稳定盈利。全面覆盖了国内及全球二级市场，团队在多年的量化交易中形成了完善的交易体系和精细的风控系统，捕获瞬息万变的投资机会，从容面对金融市场的大幅动荡。宽广的数据分析和策略建模使公司可以通过全市场全品种多策略的投资组合来分散风险，并能够从宏观对冲的角度把握市场运行方向，保证公司的长远稳健发展。 数据为源，量化为本，客观的数据分析为源头，精确的量化交易为根本。芷瀚资产坚持策略研发为核心，同时坚守职业道德，放眼长远未雨绸缪，紧跟行业的发展潮流，不懈努力才能成为一流的的科技量化类私募基金。

七禾网22、目前，市场上有各类期货实盘大赛，就您看来，“蓝海密剑”期货实盘大赛跟其它大赛有没有区别？ 您为什么选择参加本次大赛？

李栋：蓝海密剑大赛作为国内期货大赛的标杆，这么多年来的坚持就已经能够说明一切，时间是最好的朋友，蓝海密剑成为了期货大赛领域的恒星，我们肯定会选择这样有恒心够专业的平台来展示自己。最后再次衷心感谢东航金融，感谢七禾网，让我们能够和大家有这样的交流机会，谢谢！

翁建平访谈整理

2019-12-24

来源: 七禾网

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